Strategy与Bitmine继续增加加密资产持仓，但评估这两家财库上市公司，买入数量已不足以说明全貌。11月9日披露的信息显示，Strategy新增购入1036枚BTC，同期卖股所得更多用于回购优先股；Bitmine的ETH持仓则达到总供应量的约4.97%，接近其设定的5%目标。融资用途、资本结构和目标完成后的安排，成为理解两家公司资产扩张的关键。
Strategy卖股筹资，购币只占约三成
根据Strategy于11月9日提交的8-K文件及公司新闻稿，11月2日至8日，公司以约8190万美元购入1036枚BTC，含费用均价为79,012美元。交易后总持仓达到850,364枚，累计购币成本约641.6亿美元，平均成本约75,456美元。
同期，公司通过ATM机制出售2,051,348股Class A普通股，净筹资约2.838亿美元。ATM是上市公司按相关安排向市场持续出售股票的融资方式。这笔资金中，约8190万美元用于购币，约1.883亿美元用于回购1,887,464股STRC优先股，另有约1360万美元划入美元现金。
按净筹资额计算，购币约占29%，回购优先股约占66%。这意味着，本轮普通股发行既支持加密资产配置，也用于调整不同类别股本的结构。若仅将卖股金额视为新增比特币购买力，会明显高估当期实际投入。
公司同期还从美元储备中支付约2110万美元优先股股息。截至11月8日，美元储备约47.7亿美元，美元现金约1.462亿美元，ATM项下普通股仍有约183.4亿美元可供发行出售。剩余发行额度代表融资空间，并不等于已经到账、可以立即用于买币的现金。
市值低于持币价值，不能直接等同折价
按Strategy在11月9日125.59美元的收盘价计算，公司市值约530.4亿美元，相对当时比特币持仓市值约为0.83倍。该比例直观呈现了普通股市值与持币价值的关系，却没有纳入总负债与优先股。
我们的判断是，Strategy当前更需要结合资本结构观察，而不能只看持币规模。普通股、优先股和债务对应不同的权利与支付安排；普通股市值除以持币价值，不能替代完整的企业价值或净资产估值。回购优先股与继续发行普通股同时发生，也使每股权益的变化比总持仓变化更复杂。
因此，0.83倍这一数字本身不足以证明普通股被低估。后续需要结合负债、优先股规模、现金以及流通股数，判断资产增持如何传导到普通股股东，而非直接把持币总额视为普通股可归属价值。
Bitmine接近5%目标，持仓占比不代表后续买量
Bitmine Immersion Technologies（BMNR）11月9日公告，过去一周增持9587枚ETH。截至美东时间11月8日下午2点，公司共持有6,070,092枚ETH；按Coinbase每枚2234美元的报价计算，价值约136亿美元，占约1.222亿枚ETH总供应量的4.97%。
公司称，自2025年6月30日启动ETH财库策略以来，每周均有买入，并称已完成其5%持仓目标的约99%。这一进度说明其既定规模目标已接近实现，但不能据此认定公司将停止买入，或继续维持此前的增持节奏。
这里需要区分存量与增量：4.97%衡量某一时点公司持仓占供应量的比例，9587枚才是该周新增购买数量。较大的存量持仓，并不能自动转化为同等强度的持续买盘。更有信息价值的后续条件，是公司是否调整目标，以及新增资金如何在购币和其他用途之间分配。
两家财库公司的共同问题是股东价值传导
11月9日，BMNR收于18.61美元，下跌约0.80%，市值约112.2亿美元，低于公司给出的资产合计口径。与Strategy类似，单纯比较股票市值和资产总额，仍不足以完整判断普通股权益价值。
两家公司的差异在于，Strategy当期资金分配已体现出购币与优先股回购并行，Bitmine则接近既定持仓比例目标。前者应重点观察融资成本、股本变化及股息支付，后者应观察目标完成附近的资金安排与购买节奏。
对财库股票而言，加密资产价格变化会影响持仓价值，发行股票则可能改变每股对应的资产份额。只有把资产端与融资端放在一起，才能判断增持是否同步改善普通股股东的经济权益；持仓创新高本身无法回答这个问题。
